在2013年8月一個溫暖的早晨，陽光從玻璃和鋼鐵建成的高盛集團總部大樓反射回來。隨著交易所準備開市，交易員和工程師們回到了座位上，眼睛注視著他們的電腦屏幕。

所有人都不知道，機器即將開始“叛亂”。

嗖，嗖，嗖。高盛一個原本用來追蹤客戶購買期權(quán)投資需求的交易系統(tǒng)發(fā)生故障，向紐交所期權(quán)市場發(fā)出了真實的交易指令。8點44分，已經(jīng)有大量價格異常的訂單從高盛電子系統(tǒng)發(fā)出，促使高盛內(nèi)部的保障措施生效，切斷了該公司與交易所之間的聯(lián)系。

人們花了很長時間才注意到這種反常現(xiàn)象。9點01分，員工們終于發(fā)現(xiàn)了擁堵，并將保障措施取消。但這些異常訂單在系統(tǒng)恢復后再度涌來。幾分鐘后，中斷機制再次被觸發(fā)——這樣的情況重復上演，直到交易最后一次被阻止時，即故障開始不到一小時后，高盛執(zhí)行訂單，以1美元的價格賣出150多萬份期權(quán)合約。

為何會出現(xiàn)這一故障？原來，一名程序員錯誤地對一臺路由器進行了編程，將意向訂單作為真實訂單發(fā)出。據(jù)美國證券交易委員會稱，如果不是期權(quán)交易所及時發(fā)現(xiàn)端倪，高盛將損失5億美元。在撤銷訂單和對價格進行調(diào)整后，高盛的損失最終降至了3800萬美元。

此次故障暴露了高盛的證券業(yè)務在風控和技術(shù)方面的軟肋。盡管貴為華爾街主要券商之一，高盛的電子業(yè)務卻成立得很晚。曾幾何時，他們因為迎合那些統(tǒng)治金融市場數(shù)十年的多空對沖基金和激進資產(chǎn)管理公司而登上巔峰。在危機發(fā)生前的時代，高盛的人類交易員可以動用公司大量的資金在市場搏殺，賺得數(shù)十億美元利潤，成為同行羨慕的對象。

但隨著史上最大一輪牛市的啟動，專職人類交易員很難得到足夠的回報。央行的安撫讓市場波動性消失了，由此，數(shù)萬億美元資金從激進投資戰(zhàn)略，轉(zhuǎn)向了指數(shù)和交易所交易基金。這助推了電子平臺，后者的傭金只是語音交易的一小部分。在老派同行凋零的同時，Two Sigma Investments等量化對沖基金的規(guī)模迅速增長。

擁有149年歷史的高盛并不是唯一一家對股市巨變預期緩慢的投資銀行。但是，高盛也有自己的理由。高管們擔心，市場根基可能開始出現(xiàn)裂痕。此外，受衍生品市場擴張和利率降低促使人們更愿意持有投資推動，華爾街債券交易員已經(jīng)享受了十多年的繁榮。

很少有人比高盛在這一趨勢中賺得更多，在前大宗商品銷售員Lloyd Blankfein的領(lǐng)導下，該行成為了華爾街歷史上最賺錢的公司。利用內(nèi)部資金在債券市場拼殺，要遠比僅代表客戶執(zhí)行股票訂單有利可圖。在2009年，高盛交易員共貢獻了330億美元營收，其中三分之二來自于固定收益。

但金融危機帶來的限制，終結(jié)了曾推動這一繁榮的杠桿。固定收益交易員對這種變化帶來的沖擊感同身受，在此后的幾年里，股票交易員——尤其是那些有技術(shù)背景的人——迎來了復興。他們的崛起引發(fā)了一場霸權(quán)爭奪戰(zhàn)，并最終在高盛、摩根士丹利和摩根大通這三家公司之間展開。這些公司如今陷入了一場技術(shù)軍備競賽，以試圖控制每年580億美元的產(chǎn)業(yè)。由于它們對彼此互有一項優(yōu)勢，所以市場上沒有一個人是安全的。

及時轉(zhuǎn)向+技術(shù)沉淀，摩根士丹利的“重生”四年

差不多就在2013年期權(quán)交易故障的同一時期，在高盛以北4英里的另一座辦公樓中，摩根士丹利交易員正試圖走出一個大坑。

次級抵押貸款帶來的損失，讓客戶們在金融危機期間放棄了摩根士丹利，一度陷其于破產(chǎn)邊緣。這家銀行曾照搬高盛，在錯誤的時間在抵押貸款市場進行大筆押注。為了從股價暴跌中幸存，時任摩根士丹利CEO John Mack對該行的部分客戶進行了猛烈抨擊。最終，來自三菱UFJ金融集團的90億美元資金拯救了摩根士丹利，但在危機發(fā)生后的幾年里，它似乎成了自己從前的影子。

美國銀行的一位證券高管回憶道：“我們在2010年任由他們等死。我曾對人們說，它們就是金融危機的犧牲品?！?br/>

但是，金融危機同樣使其他銀行遭受重創(chuàng)，這也正是摩根士丹利的機會：雷曼兄弟已經(jīng)破產(chǎn)倒閉；瑞士信貸、德意志銀行和巴克萊三家歐洲銀行沒有迅速適應新現(xiàn)實，此后被迫進行融資，為大宗經(jīng)濟業(yè)務客戶帶來了疑慮——對于那些想要最新交易技術(shù)的對沖基金客戶來說，答案毋庸置疑。

在2009年成為股票業(yè)務聯(lián)席主管的Ted Pick的領(lǐng)導下，摩根士丹利開始和客戶重修舊好。這家銀行又殺了回來，饑腸轆轆，生意興隆，為對沖基金注入流動性來下注，而目標也更加清晰：新任CEO James Gorman明確表示，證券和財富管理業(yè)務將是戰(zhàn)略關(guān)鍵。

人們會在一些摩根士丹利資深證券高管的身上看到十分反常的現(xiàn)象：擁有很高的社會地位和財富凈值，卻往往穿著寒酸。這可能有意為之的：“我們不關(guān)心自己的外在，只關(guān)心客戶”。

49歲的Ted Pick就是典型之一，他會穿著老舊的休閑鞋和西服和記者見面。辦公室的墻上除了孩子們的照片外，幾乎什么都沒有，唯一的窗戶面向股票交易大廳：里面擠滿了員工和電腦，氣溫比舒適溫度高出五度。經(jīng)理們并沒有坐在辦公室，而是和員工一樣坐在交易大廳，以便更緊密地與客戶和市場保持聯(lián)系。

Pick對摩根士利丹的熱情接近狂熱。在接管股票部門不久后，他將業(yè)務分成了幾大部分——現(xiàn)金權(quán)益，衍生品，美洲、歐洲和亞洲的大宗經(jīng)紀業(yè)務——并試圖加以改進。產(chǎn)品涉獵之廣泛，意味著無論客戶需要什么策略，想在在哪個地區(qū)交易，摩根士丹利都能提供。紅木柜上擺放著一排排的文件夾，里面詳細記錄了該公司過去30多個季度的業(yè)績。而Pick對所有這些數(shù)據(jù)保持密切關(guān)注，每當心緒來潮，他就拿出一份文件夾背誦很久以前的數(shù)據(jù)。

公司將服務器搬到得離交易所更近，采用能將過程縮短幾毫秒的電線，以此讓客戶用最少的延遲時間發(fā)送訂單。2012年，它還升級了低延時交易系統(tǒng)Speedway，并啟動了Project Velocity項目，以滿足量化投資者和其他擁抱算法交易的機構(gòu)不斷增加的需求。這些改進讓這家其原本就處于領(lǐng)先地位的電子平臺更進一步。

摩根士丹利是約十年前第一個創(chuàng)建電子掉期系統(tǒng)的主要經(jīng)紀商。該系統(tǒng)是定量交易股票的首選模式，能在股市給出大量杠桿，又無需擁有這些杠桿并支付股息稅，量化投資者因此對其格外青睞。

憑借電子系統(tǒng)的升級和對大宗經(jīng)紀業(yè)務的改進，摩根士丹利讓客戶可以閃電般地連接到每一個市場，并在股市擁有大量的短期流動性，其系統(tǒng)對大型量化投資者來說足夠強大。此外該公司還可以租賃渠道和算法給那些無法負擔技術(shù)投資的小型對沖基金。

這些舉措取得了回報。2014年，摩根士丹利在近十年的時間里首次在股票營收方面超過競爭對手，從高盛手中奪得桂冠。在Pick的領(lǐng)導下，摩根士丹利僅用四年時間便從“康復病房”走到了全球最具代表性市場的頂峰。然而，到達頂峰并沒有削弱他們的動力：Pick說他們現(xiàn)在和2010年一樣饑渴。

雷鋒網(wǎng)注：摩根士丹利（紅色）、高盛（白色）和摩根大通（灰色）的股權(quán)交易營收

從某種意義上說，是20年前的一個先見之明成就了今天的摩根士丹利和Pick。當Pick的前任Vikram Pandit在1994年接手摩根士丹利的證券交易業(yè)務時，他注意到計算能力的成本正在迅速減少。不斷降低的計算成本加上大量的公開交易數(shù)據(jù)，讓自動交易成為了可能——這讓Pandit相信，該行有必要為“后人類”股票市場做準備。

“我們發(fā)現(xiàn)，雖然人類接觸很有趣，但實際上它對在市場上正確交易產(chǎn)生了妨礙，”已經(jīng)卸任的Pandit在其投資公司Orogen Group的辦公室里說道。“你唯一能做的，就是設法將交易中涉及人的部分自動化，了解是什么在驅(qū)動股價，然后用這些算法進行交易?！?br/>

因此，Pandit召集數(shù)學和科學家，建立了Equity Trading Lab（下稱ETL）實驗室，最初的使命是將摩根士丹利交易大廳自動化。當時的摩根士丹利已經(jīng)享受“創(chuàng)新溫床”的美譽，這讓實驗室的進展更加順利。

察覺到量化投資的早期需求，ETL團隊建立了摩根士丹利電子交易業(yè)務的1.0版本。其指導原則是減少對沖基金的阻礙：該團隊后來創(chuàng)建了Trading and Position System系統(tǒng)（簡稱TAPS），幫助大宗經(jīng)紀客戶接收自動化報告。由于這些創(chuàng)新，文藝復興技術(shù)（Renaissance Technologies）等量化投資基金紛紛轉(zhuǎn)向摩根士丹利。

反過來，摩根士丹利也緊緊擁抱量化投資客戶，它并不僅僅提供訂單執(zhí)行服務，其大宗經(jīng)濟業(yè)務還提供杠桿和資產(chǎn)保管服務。“大宗經(jīng)濟業(yè)務是摩根士丹利的生命線，是氧氣。如果這項業(yè)務忽然出現(xiàn)問題，那你就完蛋了，”ETL實驗室聯(lián)合創(chuàng)始人Michael Botlo說。

Pandit說，雖然Pick大談摩根士丹利的員工和文化，但交易算法才是秘密武器。他補充道，算法實質(zhì)上是一種規(guī)則：“搜集了你過去所做的所有錯事，告訴你現(xiàn)在怎樣做才是對的。而摩根士丹利在游戲中遙遙領(lǐng)先，讓他們在相當一段時間內(nèi)占有優(yōu)勢。”

曾守舊錯失良機，新交易系統(tǒng)能讓高盛迎頭趕上嗎？

多年前，高盛在華爾街主動交易員中的主導地位并非偶然。在20世紀50年代和60年代，傳奇商人Gus Levy在混亂的貿(mào)易世界中幫助建立了這家“白鞋”投資銀行。（雷鋒網(wǎng)AI金融評論注：“白鞋公司”（White-Shoe Firms）通常指業(yè)內(nèi)歷史悠久、信譽卓著、專做大生意的服務機構(gòu)。）

Levy擁有一個綽號叫“章魚”，因為他想抓住每一筆交易。每當對手贏得夢寐以求的大宗交易時，他就會勃然大怒。高盛就是在這樣的交易中利用自己的資產(chǎn)負債表，來購買大量股份。Levy還是風險套利實踐的先驅(qū)，即利用公司的資金來押注收購目標。

1976年去世的Levy給公司灌輸了強烈的風險偏好，這種偏好在他離世后仍長期存在。一代交易員追隨他的腳步，在市場上了打磨了高盛的聲譽。后來成為克林頓政府財政部長的Robert Rubin，曾在Levy的領(lǐng)導下從風險套匯起步，之后又掌管了股票部門。Rubin反過來幫助訓練Richard Perry、Eric Mindich和Daniel Och等人，這些人后來都成立了自己的對沖基金。高盛的校友通常與他們的老同事保持密切關(guān)系，這使得高盛成為投資者尋求市場情報、智能銷售覆蓋或融資的首選。

1998年，金融板塊風起云涌。在那一年，美國證券交易委員會（SEC）允許新生代另類交易平臺與傳統(tǒng)證券交易所進行競爭。這立刻助長了電子交易網(wǎng)絡的崛起，削弱了交易員的控制力。

或許是認識到電子業(yè)務一直不是公司傳統(tǒng)的一部分，高盛采取了從外部收購的策略，來發(fā)展這項業(yè)務。

1999年，時任高盛CEO的Hank Paulson收購了電子交易平臺Archipelago Holdings的部分股份。六個月以后，他斥資5億美元收購了芝加哥期權(quán)代理商和算法交易先行者Hull Group公司。2000年，他又花費數(shù)十億美元收購Spear和Leeds & Kellogg LP。收購Spear的交易還包括電子交易系統(tǒng)REDIBook的少量股份。

然后，在2001年，SEC要求所有交易所按便士而非分數(shù)報價，這進一步打擊了利潤，助推了自動化。六年后，監(jiān)管機構(gòu)要求交易必須發(fā)生在提供最佳價格的場所，這促使交易場所大量增加，目前已超過80家。

在收購Spear后的幾年里，高盛不斷增強自身實力，成為了電子交易的頂級玩家。但是，不斷變化的市場催生了一種新的市場參與者，侵蝕了高盛的地位，那就是高頻交易員。

在接下來的幾年里，高盛內(nèi)部展開了一場斗爭，來決定是由人進行高頻交易和量化交易，還是使用算法進行這些交易。高盛經(jīng)常讓成功的人類交易員與該公司通過收購引進的技術(shù)專家進行交易較量。

據(jù)知情人士稱，包括Brian Levine在內(nèi)的資深高管當時認為，高盛應該堅持傳統(tǒng)的強項，運用風險資本親自搏殺。他們質(zhì)疑，服務量化投資者產(chǎn)生的利潤可能并不足夠。Levine還為結(jié)構(gòu)變化所困擾，認為這些變化正在削弱市場。故障，例如高盛的期權(quán)交易錯誤和現(xiàn)金股市的無數(shù)其他錯誤，都是市場弱點的象征。正是由于這種擔憂，高盛未能預見到量化投資客戶基礎(chǔ)的增長前景。事后看來，這一決定是不明智的，但高盛在2008年創(chuàng)造了130億美元的股票收入，這在行業(yè)是非常高的水準。賬目上來看，他們勢頭正旺?！拔覀冋J為，我們那時并不擔心電子交易，”Levine在去年12月回憶說。

高盛在自動交易方面的弱點一部分是人為造成的。在2000年收購Spear之后，高盛一直將電子交易部門保留在新澤西州，與其他業(yè)務分開。高盛對自營交易的偏好是眾所周知的，因此擔心交易將會被公開的客戶要求高盛和該技術(shù)保持一定距離。但這種分離使高盛無法在電子部門開發(fā)資本交易能力，這意味著它們無法提供量化投資者所需的東西：將融資和執(zhí)行成本捆綁在一起的股權(quán)互換。

在摩根士丹利率先推出電子掉期交易將近十年后，高盛終于在2013年合并了經(jīng)紀自營商業(yè)務。

2013年2月，電子交易主管Greg Tusar宣布將跳槽到一家高頻交易公司。多年來為客戶提供高技術(shù)個性化（high-touch）服務的資深股票高管Ronnie Morgan被任命負責電子交易。前高盛合伙人、首席技術(shù)官Michael Dubno表示，這類決定反映了風險承擔者對技術(shù)專家的文化偏見。他說，“高盛之所以落后很長一段時間，僅僅是因為他們沒有真的技術(shù)領(lǐng)袖放在所有權(quán)位置上。因為這樣做會讓他們不舒服。”

高盛的一些人致力于在其風險管理平臺SecDB做盡可能多的工作，這也不利于電子系統(tǒng)的發(fā)展。數(shù)年前，高盛高管決定，應當在風險管理系統(tǒng)中部署交易算法。

高盛繼續(xù)在快速變化的市場中苦苦掙扎，與此同時，摩根士丹利的崛起變得明顯。該公司和Levine邀請高盛競爭對手的員工參加面試。在這一過程中，高盛高管們了解到，摩根士丹利正在用高速交易產(chǎn)品賺錢。

更糟糕的是，多策略對沖基金等等這些傳統(tǒng)高盛客戶開始轉(zhuǎn)向計算機驅(qū)動的戰(zhàn)略，富達基金等資產(chǎn)管理公司對交易執(zhí)行指令也變得更加敏感——高盛花費了數(shù)年時間才意識到，它在量化投資方面的判斷是錯誤的。

當最終在2014年清醒時，高盛迅速行動起來。第一步是雇傭Raj Mahajan作為合伙人，這本身就是一個戲劇性的舉動。1996年，Mahajan在高盛大宗商品部門開始了他的職業(yè)生涯，后來又和Marty Chavez成立了一家科技公司。隨后，Mahajan成為了高頻交易公司Allston Trading LLC的首席執(zhí)行官。

很明顯，Mahajan對速度非常著迷。當他試圖將復雜的市場結(jié)構(gòu)簡化為簡單的類比時，他一次又一次地談到毫秒和微秒。進入高盛后，他做了一些公司曾抵制的決策——比如在SecDB外建立一個并行系統(tǒng)，只在必須時與SecDB連接。

Mahajan斷定，SecDB的數(shù)據(jù)限制意味著，它無法獲得訂單數(shù)量，來在出價之上或之下買入或賣出股票，即獲得所謂的市場深度。他說，沒有這一點，“我們很難對我們正在進行算法交易的股票作出快速定價決策。”

他首先解決了“管道系統(tǒng)”（plumbing）問題——即連接數(shù)十套系統(tǒng)的連接網(wǎng)絡，包括庫存追蹤系統(tǒng)，交易后內(nèi)部處理，以及交易所和自營經(jīng)紀商的連接。每一筆交易都必須按照一份冗長的清單進行審查，因此Mahajan讓程序員編寫新的代碼來加速該過程。

隨著交易所和其他交易系統(tǒng)的數(shù)量成倍增加，在任何特定的時刻，發(fā)現(xiàn)哪個交易所能提供最好的價格變得越來越重要。Mahajan不得不讓高盛的系統(tǒng)變得足夠快：每20到50毫秒便消化一次市場數(shù)據(jù)，并幾乎立刻決定向哪里分配訂單。

作為改造的最后一步，Mahajan命令大規(guī)模重寫訂單拆分算法。如今，客戶可以選擇使用這些指令或者高盛的管道系統(tǒng)來傳輸訂單到交易所?！笆滓脑瓌t是，不管是大型資產(chǎn)管理公司還是量化對沖基金，我們都想成為它們的頭號電子媒介，”Mahajan說。

Mahajan稱，高盛開發(fā)了一套核實交易的系統(tǒng)，能找到最好的價格，能搶在別人之前迅速處理訂單。它的成功率超過99%。Blankfein在3月份致股東的信中表示，高盛如今是進入歐洲市場最快的三大供應商之一。該平臺也適用于期貨、大宗商品和美國國債。

對于一個充滿雄心壯志的公司來說，高盛的抱負其實是謙遜的。高盛清楚很難讓大牌公司立刻改變他們的業(yè)務，于是將目標鎖定在吸引小型量化投資者，或者那些剛剛開始量化策略的活躍投資者。高盛每六個月便會重新評估項目背后的基本原理。

速度游戲：一分鐘內(nèi)的每秒市場數(shù)據(jù)峰值

照葫蘆畫瓢的摩根大通異軍突起

在高盛和摩根士丹利爭奪霸權(quán)地位時，另一個威脅出現(xiàn)了，那就是Jamie Dimon。他的摩根大通銀行從金融危機走了出來，成為最完備的銀行特許經(jīng)營企業(yè)，助力來自兩次收購，以及該公司在金融危機中作為安全港的聲譽。隨著余波消退，它在幾乎所有主要金融領(lǐng)域都擁有領(lǐng)先的業(yè)務，包括零售和商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理和華爾街咨詢服務。更重要的是，它坐擁近1萬億美元的存款，比它的兩個競爭對手加起來還要多。

明顯的例外在股票市場，這是摩根大通唯一一個沒有進入市場前三名的主要業(yè)務類別。作為效力公司16年的資深老兵，Jason Sippel還記得說服客戶與該行合作是多么困難?？蛻舻馁H低是無情的。他說：“當我們見客戶，他們常常把我們貶低的一塌糊涂。我們無法為大交易提供強大的風險服務，我們在電子交易方面遠遠落后，我們沒有低延遲產(chǎn)品?！?br/>

Dimon不會接受公司在排名中落后。2010年，摩根大通聘請了雷曼兄弟和巴克萊的電子交易專家Frank Troise，并告訴他要打造一個世界級的平臺。起初，Troise和他的新員工在摩根大通內(nèi)部自成一體。為了保護新興的電子業(yè)務免受交易員的干擾（因為這會對他們造成威脅），Trois直接向當時的全球股票主管Carlos Hernandez報告工作。

當Troise在2015年離開摩根大通領(lǐng)導經(jīng)紀公司Investment Technology Group時，摩根大通在股票電子交易市場的份額增加了兩倍。該公司開始向其客戶提供更多資金，并加大了對量化投資者服務的投資，創(chuàng)建了一個專門的風險管理團隊。

如今，Sippel要講的故事大不相同。需要快速接入和大量流動性的量化投資者紛紛和摩根大通合作。該公司可以向其他潛在客戶推銷其日益增加的股票庫存，允許他們與更多的買家和賣家進行匹配。摩根大通對其產(chǎn)品的定價頗具競爭力，它說服現(xiàn)有客戶（摩根大通擁有世界最大的固定收益業(yè)務）使用該行的股票柜臺。在這一領(lǐng)域，規(guī)模是最重要的。規(guī)模不足的公司很難在技術(shù)進行大筆投資，來跟上競爭。

盡管晚了好幾年，摩根大通正突飛猛進。Sippel直言不諱地透露他們是如何做到的：遵照摩根士丹利劇本（Morgan Stanley playbook）。著眼于電子交易和大宗經(jīng)濟業(yè)務，摩根大通在世界每一個地區(qū)份的每一個部門都站穩(wěn)了腳跟，這和摩根士丹利高管Pick將業(yè)務分為九部分異曲同工。這幫助摩根大通從歐洲投資銀行手中搶走了客戶。盡管整體交易費用縮水，但摩根大通設法增加了市場份額。該公司在2017年的全球市場份額為10.3%，高于2006年的5%。

這是電子交易的勝利。盡管每筆交易傭金只是語音交易的一小部分，但摩根大通的電子交易業(yè)務已經(jīng)從五年前的不值一提，變成了與它的高服務對手不分伯仲。Sippel說：“電子方面已經(jīng)贏了。這不是我們強加的。客戶選擇它是因為它更有效率，更便宜，更容易。”

結(jié)語

但如今游戲再次開始改變。一直影響著市場的兩股力量——技術(shù)和監(jiān)管，即將再次引起混亂。

投資銀行正開始在市場上推出新一代的學習機器，以定制、對沖和執(zhí)行交易。這離Pandit預想的“后人類”股場更近了一步。在股票和固定收益領(lǐng)域，人類交易員以及人類對機器的照看越來越少，算法直接將賣家和買家連接起來。

然后是從金融危機的廢墟中源源不斷出臺的規(guī)則。最新的監(jiān)管要求來自歐洲：金融工具市場法規(guī)II（Markets in Financial Instruments Directive II）。它要求那些貿(mào)易委員會更加透明公開，而且肯定會加速市場向機器傾斜。

盡管金融市場正在變?yōu)闄C器互相交易的地方，但交易財富競賽的勝負終究還是會在Blankfein、Gorman和Dimon等這些人之中決出——要么后來居上，要么堅持到底。

雷鋒網(wǎng)AI金融評論編譯 via Bloomberg 

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