作者：笪興，前管理咨詢顧問+互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者，現(xiàn)芝加哥大學(xué)MBA；董博琳，金融行業(yè)從業(yè)者，現(xiàn)就職于某大型商業(yè)銀行跨境融資部門，微信號：「xdatcb」。雷鋒網(wǎng)獲作者授權(quán)轉(zhuǎn)發(fā)。

騰訊和阿里在科技領(lǐng)域的寡頭競爭導(dǎo)致它們不斷通過投資發(fā)動代理人戰(zhàn)爭，而新興科技企業(yè)利用了巨頭間的博弈迅速成長。當它們的股權(quán)分散到無法被控制時，這些準巨頭可能動搖騰訊和阿里對中國互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)持續(xù)多年的統(tǒng)治。

一

2017年的中國互聯(lián)網(wǎng)，已經(jīng)從BAT三足鼎立變?yōu)榱蓑v訊和阿里的爭鋒。

先拋開印象，看一下冷冰冰的數(shù)字：從市值的角度，阿里和騰訊是市值分別是4500億美元和4000億美元，而百度是800億美元；從收入的角度；阿里和騰訊分別是240億美元和220億美元，百度100億美元；從利潤的角度，阿里和騰訊分別是65億美元和62億美元，百度17億美元。從企業(yè)運營的財務(wù)數(shù)據(jù)角度，百度已經(jīng)被阿里和騰訊遠遠甩在了身后。

雖然BAT的簡稱仍然時常出現(xiàn)，但百度和前兩者已經(jīng)遠不是一個量級的企業(yè)。

同時，在某種意義上，我們似乎看到中國互聯(lián)網(wǎng)的雙巨頭騰訊和阿里共同在探索一種“多元化科技集團”模式。我們看到他們的觸角遍布中國和全球的社交、電商、娛樂、出行、文化、醫(yī)療、AR/VR、企業(yè)服務(wù)、線下零售等多個行業(yè)，我們看到他們在中國投資了幾乎所有你聽過的科技新興企業(yè)，我們聽到中國知名的VC合伙人把這叫做“神仙在天上打架”。我們看到他們利用自己在互聯(lián)網(wǎng)特定領(lǐng)域內(nèi)的準壟斷優(yōu)勢，并通過資本操作不斷放大這種優(yōu)勢。

讓我們看一下數(shù)據(jù)。Mergermaket的報告顯示，騰訊過去5年總并購?fù)顿Y額625億美元，其中2016年投資213億美元，即1400億人民幣，相當于其當年總收入的97%拿來做了投資。阿里過去5年總并購?fù)顿Y額419億美元，其中2016年投資135億美元，即900億人民幣，相當于其當年總收入的56%拿來做了投資。如果做一個加總，我們會發(fā)現(xiàn)，騰訊和阿里在過去5年一共已經(jīng)在全球投資了1000億美元。

這兩家公司的巨額投資都投向了什么方向呢？VC Saas的數(shù)據(jù)顯示，騰訊投資額最大的5個行業(yè)分別是：文化娛樂（870億）、金融（302億）、電商（114億）、汽車交通、生活服務(wù)。阿里的投資比較平均，投資額最大的8個行業(yè)分別是：文化娛樂（302億）、金融（294億）、電商（223億）、生活服務(wù)、房產(chǎn)家居、汽車交通、企業(yè)服務(wù)、社交。

看到特點了嗎？這兩家公司都不約而同地選擇了文化娛樂、金融、電商這三個領(lǐng)域進行集中投資并購。這是為什么？

文化娛樂、金融、電商，騰訊和阿里在這三個行業(yè)的競爭也許會決定中國互聯(lián)網(wǎng)接下來的20年。但是在具體研究這三個行業(yè)的重要性之前，我們必須先明白騰訊和阿里目前所處的位置與戰(zhàn)略。

從財報上看，這兩家公司的收入結(jié)構(gòu)其實都比較簡單：騰訊2016年1520億人民幣收入中，700億來自游戲（占46%），380億來自在線增值服務(wù)，270億來自廣告，170億是支付和云業(yè)務(wù)；阿里2016年1580億人民幣收入中，1340億來自電商（占85%），67億來自云服務(wù)， 147億來自視頻/娛樂，30億來自其他業(yè)務(wù)。

因此，從業(yè)務(wù)角度看，騰訊是一個社交+游戲公司，通過社交平臺獲得流量，然后通過游戲、增值服務(wù)和廣告的方式賺錢。而阿里目前仍然是一個電商公司，雖然云服務(wù)和視頻/娛樂業(yè)務(wù)增長非常迅速，但是電商仍然是其最核心的業(yè)務(wù)，沒有之一。

看到這里，我們會自然提出一個新問題，為什么當這兩家公司的主營業(yè)務(wù)相對明確時，還要進行如此廣泛的投資布局？VCSaaS的數(shù)據(jù)也間接展示了，除了共同的那3個重點行業(yè)，這兩家公司的投資還遍布物流、旅游、硬件、零售、體育、AI、生活服務(wù)、地產(chǎn)家居、企業(yè)服務(wù)等多個行業(yè)（阿里投資加油站和騰訊入股特斯拉是它們近期的兩個跨行業(yè)投資案例）。

之所以說這是騰訊和阿里在探索的新模式，是因為這種在擁有主營業(yè)務(wù)的前提上還大量進行多元化投資的模式在科技領(lǐng)域非常少見。

美國的科技公司大多擁有較明確的主營業(yè)務(wù)，并圍繞主營業(yè)務(wù)進行投資或并購活動。

以Apple為例，2016年總收入2160億美元，其中手機銷售占63%，電腦+平板占21%，16%來自服務(wù)和其他，可以理解為一個電子產(chǎn)品公司，出售整合的硬件+操作系統(tǒng)，Apple過去幾年收購了30多家公司，包括Intrinsity 、AuthenTec、Beats等，大部分的公司被收購后都會終止自己的服務(wù)，然后將自己的業(yè)務(wù)納入蘋果的業(yè)務(wù)板塊中，Beats雖然保留了品牌是個特例，但是其產(chǎn)品定位（耳機）和品牌定位（輕奢）和蘋果都有著高度的協(xié)同效應(yīng)，投資滴滴10億美元目前目的不明（蘋果一向不向外界透露其收購意圖），但是在中國市場關(guān)系、蘋果的汽車計劃、推廣Apple Pay等多重因素的影響下，也不難看到其背后邏輯。

當然，Apple的文化一向是不傾向于對外投資或并購，其在創(chuàng)投和資本市場上也一向是看客，那我們看一下Google的投資邏輯。雖然Google以大量充滿奇思異想和前瞻性的內(nèi)部項目聞名，但是其收入結(jié)構(gòu)其實非常簡單，2016年903億美金收入，其中794億來自網(wǎng)絡(luò)廣告（占88%）。Google的業(yè)務(wù)可以總結(jié)為搜索+廣告。在這種模式下，Google所做的幾乎所有努力都指向一個目標：讓更多人使用其搜索端口，所以尋找更多的上網(wǎng)入口是第一要務(wù)。因此我們看到了它做了Android系統(tǒng)、做了地圖應(yīng)用、做了日歷應(yīng)用：都是為了尋找更多的入口。

Google歷史上最大的幾筆并購包括：摩托羅拉移動（125億美元）、Nest（32億）、DoubleClick（31億）、Youtube（16.5億）、Waze（10億）。這些并購的邏輯都非常明顯，摩托羅拉的價值是讓Google可以通過掌控硬件而更好地把控Android系統(tǒng)市場，而且通過獲得大量專利也可以給Apple帶來壓力；Nest則被認為是家居智能化的關(guān)鍵入口，可以為Google的核心搜索業(yè)務(wù)帶來入口；DoubleClick是網(wǎng)絡(luò)廣告平臺，和其主營業(yè)務(wù)直接相關(guān)；Youtube可以帶來大量流量以及Google當時急需的賬號體系；Waze是在線地圖，符合Google的地圖入口戰(zhàn)略。

當然，Google的特殊之處在于，它有完整的初創(chuàng)投資團隊（GV，原名Google Venture）和戰(zhàn)略投資團隊（CapitalG，原名Google Capital）進行系統(tǒng)化的投資布局，也的確對Uber、Medium、Jet.com、23andme等和主營業(yè)務(wù)關(guān)系不大的公司進行了注資。其創(chuàng)始人Larry Page和Elon Musk關(guān)系非常不錯，同樣對人類的未來有足夠的野心，因此這些在硅谷被稱作“moon-shoot projects/ventures”才得以出現(xiàn)在Google的投資列表里。當然，Google也能充分認識到GV portfolio里的大部分公司（包括CapitalG里沒有被徹底并購的）是不會影響到Google的主營業(yè)務(wù)的，所以才在2015年實行了Alphabet的重組，讓其主營業(yè)務(wù)徹底清晰化。

Facebook呢？2016年收入276億美元，其中廣告占269億美元（占97%），它的業(yè)務(wù)可以總結(jié)為社交+廣告，即通過社交平臺吸引流量，然后通過算法推薦廣告，通過點擊賺錢。在這種業(yè)務(wù)模式下，它歷史上的最大并購包括：Whatsapp（190億美元）、Oculus（20億）、Instagram（10億），其他的收購都在1億美元以下，但是近年來Facebook在AR/VR領(lǐng)域投入頗多。這些交易的邏輯分別是：Whatsapp和Instagram分別是新興的社交平臺，為Facebook強化流量入口，同時消滅競爭；Oculus以及最近一系列AR/VR并購，則都是在為Facebook所看重的下一代社交平臺做準備。

所以，我們可以看到，除了Google對黑科技和跨行業(yè)布局有一些特殊的執(zhí)念以外，美國科技公司大體仍然遵循了主營業(yè)務(wù)主導(dǎo)公司戰(zhàn)略并購和投資的原則。

二

那么，為什么騰訊和阿里的投資策略和美國科技企業(yè)看起來有一些不一樣？

有三種可能：

• 變局：中國科技/互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展程度整體仍然落后于美國，因此產(chǎn)業(yè)格局尚未穩(wěn)固，新科技和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)變革在互動作用中會在很短時間內(nèi)產(chǎn)生新的獨角獸、甚至新的巨頭，所以現(xiàn)有巨頭必須防患于未然，廣泛投資，以防自身隨時被顛覆；

• 競爭：中國的科技行業(yè)的競爭局勢尚未穩(wěn)定，巨頭間競爭激烈，引導(dǎo)它們在大量同質(zhì)化產(chǎn)品上短兵相接；同時，激烈的競爭也促使巨頭在對外的主營業(yè)務(wù)上大量投資，以通過“代理人戰(zhàn)爭”實現(xiàn)牽制目的；

• 瓶頸：中國的科技巨頭的主營業(yè)務(wù)瓶頸明顯，所以均在思考如何找到新的方向，因此通過跨行業(yè)早期投資尋求思路；這么推斷的邏輯是，在成熟國家市場，當一個企業(yè)每年對外進行大量投資時，通常意味著這個企業(yè)的本身發(fā)展已近趨平穩(wěn)，因此對外投資很可能代表公司在尋求轉(zhuǎn)型；

第3種可能性可以初步排除，騰訊和阿里巴巴的主營業(yè)務(wù)收入的增長率都在50%以上。無論是游戲還是電商市場，在中短期內(nèi)都不會有瓶頸之憂。當然我們后面會提到，在增長上，阿里（純上市公司層面）面臨比騰訊稍微更大的挑戰(zhàn)，因為無論阿里還是京東的GMV增速都在下滑，折射出電商在中國可能已經(jīng)初步觸及了天花板，而阿里快速增長的云業(yè)務(wù)占收入的比重還非常低，在短期內(nèi)并不能彌補電商業(yè)務(wù)下降的隱患，當然，阿里把潛力巨大的支付和金融業(yè)務(wù)分拆成了螞蟻金服，這塊業(yè)務(wù)的增速是驚人的，所以阿里集團的總體增速在中短期內(nèi)也不會成為大問題。

第1種可能性會引起的潛在質(zhì)疑是，雖然美國總體科技行業(yè)發(fā)展時間較長、成熟度較高，但是新科技的涌現(xiàn)速度遠超中國（AI、AR/VR、大數(shù)據(jù)、fintech），大量新興科技的不斷涌現(xiàn)也會帶來新的競爭者，因此美國科技巨頭所面對的變局不一定小于中國企業(yè)。況且，相比于中國的雙寡頭（A+T，在泛科技領(lǐng)域可能還可以加上華為）局面，美國科技公司所面對的是一個更多等量競爭者的市場（Google、Apple、Facebook、Amazon、Microsoft、IBM、Intel、Oracle等），而且他們之間并沒有資本聯(lián)系，而多競爭者會帶來更大的不平衡。

但是，如果我們看數(shù)據(jù)，會發(fā)現(xiàn)：的確，美國已經(jīng)很久沒有出現(xiàn)新的巨頭了。Uber、Airbnb、Tesla、Netflix、Snapchat、Stripe可能是近幾年人們所記得僅有涌現(xiàn)出的科技新貴，但是他們的成立時間分別是2009年、2008年、2003年、1997年、2011年、2010年。而中國，美團、滴滴、今日頭條、蔚來汽車、摩拜、OFO分別成立于2011年、2012年、2012年、2014年、2015年、2014年。即使在騰訊和阿里“像神仙一樣在天上打架”時，巨頭出現(xiàn)的速度也一點沒有變慢。也許，騰訊和阿里所面臨的競爭環(huán)境，的確是一個更加復(fù)雜的變局。

另一個相關(guān)的論點是，中國的科技行業(yè)發(fā)展的速度太快，你無法預(yù)測明天會發(fā)生什么，也不知道下一波風(fēng)口可能會創(chuàng)造出什么新的準巨頭，所以科技巨頭才需要更加焦慮地跨行業(yè)投資。在某種程度上，這是對的，如果我們?nèi)タ雌髽I(yè)服務(wù)（SaaS）市場，中美兩國的市場規(guī)模和成熟程度差距是明顯的；但是除了企業(yè)級市場以外呢？社交、搜索、門戶、電商、出行、旅游、外賣、支付，在你能想到的消費級科技市場上，中國目前的成熟程度并不遜于美國，在某些領(lǐng)域（支付、社交、出行等）的規(guī)模甚至已經(jīng)超過美國。況且，當出現(xiàn)一個全新的消費級科技產(chǎn)品時，美國市場的規(guī)模增速也是驚人的（回想一下Uber、Airbnb、Tesla、Snapchat在美國的早期增速）。從這個角度上看，除了一些科技基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)更為成熟外，美國市場在面對一個新消費科技機會時，和中國、印度、巴西、俄羅斯、歐洲這些市場沒有任何區(qū)別：都會瘋狂增長。

但是，新興消費互聯(lián)網(wǎng)市場的增長對現(xiàn)有巨頭造成了實質(zhì)威脅嗎？Uber和Lyft快速成長起來了，可是對Facebook和Apple造成了什么沖擊？唯一的沖擊可能是對Google的無人車計劃，但是無人車顯然并不是Google認真投入的主營業(yè)務(wù)（順便說一句，當真的出現(xiàn)業(yè)務(wù)沖突的時候，Google在Uber的投資似乎并沒有起到什么緩沖作用）。Tesla成長起來了，對Google和Apple造成了什么沖擊？可能只是啟發(fā)了Apple也踏入汽車市場。Snapchat是一個有趣的特例，它2-3年前給Facebook的主營業(yè)務(wù)造成了很大壓力，但是Facebook在收購未果只有反倒用“騰訊式”的方式壓制了它，Instagram Stories讓Instagram的日活達到了5億，月活達到了8億，而Snapchat的市值從3月份剛上市到現(xiàn)在已經(jīng)跌去了一半。

第2點可能性：競爭呢？從事實上看，騰訊和阿里的確在各自的主場進行了大量的投資。騰訊投資京東是一個最好的案例，而且我們也需要記住，騰訊對電商行業(yè)的投資額在其所有行業(yè)的投資中是第3名，而且騰訊在東南亞投資的Shopee和印度的Flipkart也對阿里的國際化產(chǎn)生了足夠的狙擊效應(yīng)。反觀阿里，在社交領(lǐng)域的焦慮和投入也一直沒有停下，投資陌陌、控股微博、強推來往和釘釘，都是對騰訊的社交領(lǐng)地主導(dǎo)地位的反撲。

在硅谷，類似的事情也有發(fā)生，谷歌投資Snap、強推Google+代表了其對社交市場一貫的野心，F(xiàn)acebook也曾經(jīng)試圖推出手機操作系統(tǒng)（或至少半系統(tǒng)級軟件），以打破蘋果和安卓對操作系統(tǒng)市場的壟斷，同時，所有巨頭都在嘗試進入支付領(lǐng)域（市值800億美金的中型巨頭：Paypal的地盤）。但是，這種競爭導(dǎo)向的內(nèi)生動作或外部并購很難說起到了效果。Google的社交嘗試已經(jīng)基本偃旗息鼓，F(xiàn)acebook的移動操作系統(tǒng)計劃早已被放棄，科技巨頭們的更多精力和金錢仍然被放在各自的主營業(yè)務(wù)上。

但是在中國，這種代理人戰(zhàn)爭似乎非常奏效。騰訊通過支持京東而讓阿里承受非常大的壓力（想象一下Google或Apple通過入股Ebay而讓亞馬遜倍感壓力的場景？），而阿里通過持有微博也在和微信在開放性社交和社交媒體等細分領(lǐng)域持續(xù)作戰(zhàn)，微博的市值已經(jīng)超過200億美元，接近Twitter的兩倍，這其中很大一部分是阿里帶來的廣告業(yè)務(wù)的功勞。

但是，一個關(guān)鍵的問題是，激烈的雙寡頭競爭是否讓市場中的新玩家反而可以利用巨頭之隙借以成長，從而最終威脅雙寡頭的地位？這就把第2個可能性和第1個可能性聯(lián)系了起來：會不會是寡頭競爭導(dǎo)致了更復(fù)雜的變局？在這種假設(shè)下，短期看似的穩(wěn)定反而帶來了長期的混亂與不確定。

滴滴、美團、餓了么、摩拜、OFO的成長最具代表性。他們在騰訊和阿里的眼皮底下成長起來，成為了價值數(shù)百億美金的準巨頭。如果沒有騰訊和阿里（及其嫡系資本）的注資和扶持，即使在美國，你也很難想象初創(chuàng)企業(yè)能以這樣的速度成長，無論是在業(yè)務(wù)上還是估值上。

說到這里，順便提一下今日頭條，這個公司目前還沒有接受來自BAT任何一方的投資。這實際上是一個恰當?shù)木置?，因為對這樣的一個體量的公司來說，無論是騰訊還是阿里，投資幾億美元，占其10-20%的股份都是無法對其實現(xiàn)控制的，而投入的資本以及可能附贈的流量或資源支持反倒會助推其的成長，更不用說為其免去的本該面對的激烈競爭。中國的傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)家大多非常了解“小股東會被大股東宰割”的道理，輕易不會做少數(shù)股權(quán)投資，而在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，由于活躍的資本注入，因為管理團隊通常也會被壓縮到小股東的地位上，所以這個道理并不是那么顯而易見，但是對于今日頭條來說，張一鳴的股份和控制權(quán)仍然近似于傳統(tǒng)意義的大股東。這個時候任何巨頭對其進行少數(shù)股權(quán)投資，都不是一個好主意。

面對今日頭條對在線廣告市場的侵蝕（2016年前10個月的收入達到了60億，全年預(yù)計在80-100億之間），百度和騰訊應(yīng)該只有兩個選項：1. 對其進行殘酷的競爭（想想Facebook是如何用Instagram打擊Snapchat的）；2. 如果競爭落于下風(fēng)，就全資并購，哪怕支付一些溢價（同樣，借鑒Facebook為什么以190億美元收購Whatsapp）。因為一旦騰訊或百度向頭條注資甚至提供流量支持，只會相當于養(yǎng)狼為患。而阿里壓根就不應(yīng)該加入這張戰(zhàn)局，無論是業(yè)務(wù)上還是資本上。

在不斷的變化和激烈的寡頭競爭中，騰訊和阿里投入了數(shù)百億美元到這些新公司中去，但如果最終不能實現(xiàn)控股，最終可能會產(chǎn)生一群股權(quán)高度分散的科技新貴（準巨頭），它們既不屬于騰訊又不屬于阿里。這些科技新貴的股東包括科技巨頭、國有資本、國有企業(yè)、海外資本、傳統(tǒng)行業(yè)巨頭，最終導(dǎo)致了管理層雖然持股被降到了非常低的水準（5-10%以內(nèi)），但是實際對公司可以實現(xiàn)控制。

這是一個什么景象？雖然這些公司還沒有上市，但是在資本的倒逼和層層加碼下，已經(jīng)和上市公司的治理結(jié)構(gòu)差別不大了。做個有意思的對比，騰訊通過在一級市場上投資滴滴，幫助其燒掉了幾十億美元，最終獲得了10%的股份；同樣，騰訊在今年初花了幾十億美元，現(xiàn)在持有特斯拉5%的股份。這兩種情景的差別是什么？唯一對騰訊業(yè)務(wù)的積極作用可能就是前者在過去2-3年幫助騰訊普及了微信支付，但是問題是，就算騰訊和阿里在2013-2016年間不向滴滴和快的投幾十億美元，這些打車企業(yè)還是同樣需要微信支付或支付寶，同樣可以通過其高頻交易助推在線支付在中國的發(fā)展，只不過速度不會像現(xiàn)在這么快。

目前騰訊和阿里各自持有滴滴約10%的股份，一旦滴滴實現(xiàn)上市，所有權(quán)結(jié)構(gòu)更加分散，將不會為騰訊和阿里帶來顯著的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，畢竟我們看不到打車和社交/游戲的協(xié)同關(guān)系，也看不到打車和電商/云的協(xié)同關(guān)系；支付可能是一個唯一的聯(lián)結(jié)點，但就像之前所分析的，支付合作不需要股權(quán)注資才能實現(xiàn)。

事實上，阿里巴巴去年對美團的態(tài)度轉(zhuǎn)變印證了這種悲哀，根據(jù)王興的回憶，阿里巴巴對王興說：“滴滴的現(xiàn)狀對我們而言是失敗，所以我們不會允許這種情況再次發(fā)生?！?/p>

當然，以上一切都只是事后諸葛亮的分析，如果讓我們再回到4年前，所有利益相關(guān)方仍然會做出一樣的選擇：這是寡頭壟斷競爭天然所帶來的囚徒效應(yīng)。

而這些新巨頭的成長，為行業(yè)帶來了更為復(fù)雜的變局。

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